Comment faire partie des 40 % qui y arrivent
Par Marc Aubert
Une statistique qui dérange
Une étude interne que nous regardions chez Lincoln International montrait qu’environ soixante pourcents des LOI signées entre un cédant et un acquéreur n’arrivent pas au closing dans les termes initiaux. Soit l’acquéreur se rétracte. Soit le prix est abaissé substantiellement en fin de parcours. Soit la structure de l’opération est modifiée au détriment du cédant. Soixante pourcents.
Cette statistique m’a longtemps surprise, puis je l’ai vérifiée empiriquement sur ma propre expérience. Sur les LOI que j’ai vues passer en quinze ans, c’est à peu près le bon ordre de grandeur. La question intéressante n’est pas pourquoi soixante pourcents échouent. C’est pourquoi quarante pourcents réussissent. Et là, j’ai des réponses précises.
Les quatre causes principales d’échec en post-LOI
Première cause : la découverte d’une fragilité juridique en due diligence. Litige client non provisionné, contrat fournisseur non renouvelable, point de droit social mal documenté. Toute fragilité juridique non identifiée en amont devient un point d’arbitrage en post-LOI, soit sur le prix, soit sur la garantie, soit sur la structure.
Deuxième cause : une zone grise comptable. Un retraitement non documenté, un revenu à période flexible, une provision discutable. Les contrôleurs financiers de l’acquéreur ne tolèrent pas l’incertitude. Ce qui n’est pas clair devient un risque, et le risque se transforme toujours en décote.
Troisième cause : un conflit familial latent qui se révèle. Un actionnaire minoritaire qui n’avait pas vraiment été consulté avant la LOI. Un conjoint qui n’était pas au courant. Un héritier qui apprend l’opération par hasard. Ce sont des bombes à retardement qui ralentissent ou tuent les opérations.
Quatrième cause : un désalignement progressif entre acquéreur et cédant sur la structure du deal. La LOI fixe un cadre général. Le SPA précise. Entre les deux, des centaines de points doivent être tranchés. Si le cédant et l’acquéreur n’avaient pas la même lecture de la LOI, le SPA devient un champ de mines.
Le rôle de la préparation
Quatre-vingts pourcents des problèmes en post-LOI auraient pu être identifiés et traités dix-huit mois avant le mandat. C’est la phase préparatoire qui fait la différence entre les opérations qui closent et celles qui s’enlisent.
Concrètement, cette préparation prend trois formes. Premièrement, un audit interne par les conseils du cédant pour identifier les fragilités avant que l’acquéreur ne les trouve. Deuxièmement, un travail de documentation pour clarifier toutes les zones grises et préparer une data room professionnelle. Troisièmement, une vérification que tous les actionnaires et parties prenantes nécessaires sont alignés et formellement consultés.
Le coût de cette préparation est typiquement de cinquante à cent mille euros. Le bénéfice est de plusieurs millions sur le prix final. Le ratio coût-bénéfice est imbattable. Et pourtant, dans la majorité des dossiers que je rencontre, cette préparation a été insuffisante.
La gouvernance de la due diligence
Une fois la LOI signée et la due diligence ouverte, la qualité de la gouvernance côté cédant fait une différence considérable. Une équipe dédiée de deux ou trois personnes côté cédant, avec un référent unique pour l’acquéreur. Une data room professionnelle, structurée, avec un index clair et des documents nommés selon une nomenclature stable. Un calendrier de réunions hebdomadaire avec ordre du jour, pour cadrer les questions et éviter qu’elles ne s’éparpillent.
Cette discipline rassure l’acquéreur. Quand l’acquéreur est rassuré, il pose moins de questions intrusives, il accepte plus facilement les explications, il accélère le calendrier. Quand l’acquéreur est inquiet, il pose plus de questions, il demande plus de garanties, il ralentit le processus.
La psychologie de la fin
Les renégociations post-LOI ont presque toutes lieu dans les quatre dernières semaines avant closing. C’est dans cette fenêtre que l’acquéreur tente de récupérer du prix ou de modifier la structure. C’est aussi dans cette fenêtre que le cédant, fatigué, est le plus tenté de céder pour en finir.
Le rôle du conseil M&A est de tenir la pression dans cette dernière phase. Refuser les renégociations non justifiées. Documenter tous les points de désaccord. Garder le calendrier sous contrôle. Et surtout, rappeler au dirigeant que les concessions de la dernière minute coûtent souvent plus cher que les concessions du début de processus.
Une conviction personnelle
Faire partie des quarante pourcents qui closent dans les conditions de la LOI, c’est presque toujours le résultat d’un travail de vingt-quatre mois en amont. Le closing n’est que la conclusion d’un long travail invisible.
C’est cette conviction qui structure la méthode Arcadia. Nous refusons de prendre des mandats sur des dossiers qui n’ont pas été préparés. Quand un dirigeant nous appelle après avoir reçu une offre non sollicitée, nous lui proposons d’abord une phase de préparation de neuf à dix-huit mois. C’est cette phase qui transforme une LOI fragile en une opération conclue.
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